麒麟之家:如何看待2021年固收+策略的投资机会

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　　首先，我要感谢一下我们的投资人朋友，麒麟之家 王朝晖在跌宕起伏的2020年对新华基金固定收益与平衡投资团队的支持和关注。

　　2020年里面，咱们首先经历了史无前例的疫情，在三四月份之后，疫情迅速得到了控制，截止到目前经济活力基本上已经恢复到了疫情前的水平。特定阶段政府采取了非常的措施，包括今年上半年超出以往水平的货币与信贷的投放，还有财政政策方面赤字与政府债发行规模的上升。二季度以来从必选到可选，内需韧性非常强。今年支撑经济的力量中，地产、基建、出口在这里面功不可没，可以说是今年经济的三大引擎。

　　股债之间相对性价比：从偏向股到偏向债

　　我们再来看一下市场，市场和债券市场的表现也是跌宕起伏，从二三四月份的性价比相对占优，到七八月份再到现在，债券的性价比逐渐占优。不仅资产、债券资产自身估值水平和价格有大幅度波动，二者之间的比价效应也经历了大幅度波动。

　　再回到净值走势，我们过去5年间管理二级债基，净值曲线今年走势跟往年没有大的区别，但是如果放大来看，可以看到特定的阶段里净值还是有波动的，波动较大的阶段包括今年的二月份、三月份和今年的六七月份。我在这里做个简单的回顾，算是对投资人朋友的汇报。

　　部分在二月份三月份这段时间，我们适当的调整了持仓的结构，让持仓的结构更加聚焦于内需。五六月份我们对持仓结构进一步做了微调，我们发现这个时候疫情的防控已经做的非常好，经济的复苏路径比较明确，我们把持仓结构向可选消费、向偏周期的龙头去调整。在今年7月中旬的时候，我们对估值比较高的一些标的做了集中的减仓，这些标的集中在医药、食品饮料这样的弱周期行业里面。8月份到现在我们在进行持仓表弟的再平衡，8月份到现在，不同行业之间的比价效应，往往每隔几天就会有比较明显的变化，为了应对这种变化，需要对整个持仓品种进行再平衡。这是部分。

　　债券部分呢，我们今年主要做了两个决策：第一个决策就是在二三四月份调降组合的久期。在疫情前，我们的组合久期大概在两年左右，在四月份疫情基本上得到控制、但是感染人数的数据还处于比较高的阶段的时候，我们的久期调整到1.7年以下。经历了二季度的熊市，我们在7月中旬这个时点慢慢加久期，截止到现在久期加到了两年附近。转债方面，在1月份市场火热的时候发现转股溢价率、纯债溢价率等指标变得不再合理，这个时候把转债的仓位从原本不高的水平降到极低的水平，转债持仓降到了1%以下。在今年7月份调降仓位的同时也调整了转债的持仓，还是以债性偏强的部分为主。

　　回顾一下我们这几个重要的决策：第一，在方面，坚定的持有估值合理的稳健型内需标的，前提是——估值合理。如果估值变得不合理，我们要坚决的卖，比如7月中旬的时候，对于医药、食品饮料里的标的坚决的减仓。第二，卖出保险股。为什么提保险股呢?因为在去年，我们持有保险股的逻辑一方面是估值比较低，另一方面有对抗利率上行的特征。利率上行过程中大部分表现不好，但是保险股收益，在组合里面能够起到稳定器的作用。疫情使得保险公司从负债端、资产端两个方面受到挤压，当时股价的调整幅度在百分之十几，我们觉得这样的调整幅度跟基本面的受损程度之间不太匹配，所以我们坚决地调低了保险股的持仓。第三，进行利率债方面的利差收窄的交易。我们看到，在上半年，国开的活跃券和非活跃券的利差比较大，非国开跟国开之间的利差也比较大，这个时候我们坚定地持有非国开和国开非活跃券，利差水平适度收窄的过程带来了相对的收益。第四，坚定持有高等级无瑕疵的债券，回避信用下沉。这条原则后续在未来的几年里会仍然坚持。

　　从2014年开始到现在，每年做的不太到位的地方，还有做的比较加分的地方我们都做反思，拿哪些是一次性因素造成的，哪些可以总结出一般性的规律，我们可以用这些一般性的规律指导后续的投资。