大势已去的迪士尼、Netflix 和流媒体业的天花板

xiaoxia9123

一、引子：Trian 的 Proxy fight
刚看到一篇文章 Restore the Magic 网页链接
分析一下这件事，顺便谈一下对迪斯尼的看法。
Trian 将输掉 Proxy fight。从 Trian 的 ppt 来看，他们对迪士尼和媒体业缺少理解。Trian 的隐含主要建议是开除 Iger 和节约开支，但从 ppt 上看感觉他们并不真正理解迪士尼面临的处境，也无法带来更有效的建议，只会在董事会捣乱，增加噪音，让迪士尼更没有方向。好像他们也不明白迪士尼买 Fox 资产的逻辑（没有 Fox 资产和内容，Disney+ 会更单薄，丧失快速占领市场的机会）。就像马斯克说的，如果不能增加贡献，就不要来开会。所以我猜 Trian 会输掉大股东们的支持（否则迪士尼会更危险）。
二、Disney 的业务模式
曾经迪士尼同时拥有渠道和内容，手握电视台 ( ABC ) ，控制有线频道，和各种内容制造链，和与其他 studio 大厂共享电影分销渠道和定价权。迪斯尼的独特创造持久不衰的卡通角色并拥有角色 IP，收转播费和可做续集外，并收玩具，电游，服装、生活用品等等衍生品牌租金，这是迪斯尼相对于其他 studio 的独特之处，即独特的业务模式：让观众花钱去电影院看自己的品牌广告片（如蜘蛛侠、冰雪奇缘等）, 并为在日后消费这些角色买单。Iger 的那些并购都是在强化迪士尼的这种业务模式，有增强和规模效应，是成功并购的典型案例。这是个让其他电影制作大厂垂涎的业务模式。
三、渠道的丧失，传统媒体业的衰败
但随着 Netflix, Prime video，YouTube，老渠道越来越弱，眼球时长越来越少。互联网带来新的渠道方式，和内容制作模式，使老渠道丧失价值和吸引力（cut cord）。Disney 面临的困境是整个媒体业的困境，会逐渐沦落成为高成本、低回报的 commodity 内容提供商。Disney 独特的 IP 角色培养和收租的独特模式也同时被破坏。
渠道丧失，内容制造已经大众化，自媒体化，民主化，社交化，这些越来越占据更多眼球 满足人们多层面的需求。产生了新的创新模式和激励机制。人的创造力更大个更多样的被发挥。旧有的内容中心专业制造，多渠道分销形式已经逐渐丧失吸引力，大大萎缩了。人们付费意愿大大下降。这是传统媒体衰败的核心因素。
这也同时颠覆了导演、演员等行业。现在的年轻人都知道 Mr Beast，知道汤姆汉克斯的已经不多了。旧时代中心内容培养了名演员，通过名演员因流，但现在的流量权已经民主化转移到了会创新的 up 主们。就是高价中心生产内容模式被低成本高效的 user-generated content 取代的大趋势。未来元宇宙中也会这样。
这种大趋势下，原来的传统媒体积累的所谓 IP 能值多少钱呢？
（有人问：渠道的价值从何而来）
答：就是平台的价值和流量入口。有了自己渠道可以防止被平台抽成。就像亚马逊是渠道，商品是内容；苹果应用商店是渠道，app 是内容。Roku 电视是渠道，netflix 和 prime video 是内容。
四、孤注一掷到 Disney+
所以迪士尼孤注一掷投入到 Disney+ 中去，希望在互联网上拥有一个属于自己的渠道，转播自己独特的内容。但回头看这个代价太大 是个错误。因为这个平台定位比 Netflix 更局限，同时客户没有粘性，转移成本很低。迪士尼只能用新大片吸客并增加客户粘性，付出高昂的 CAC 和避免高 churn rate。这个代价很大，投资回报是负值。过去两三年大片都放到了 Disney+ 上，主要是为获客 而不是疫情，丧失了电影院的票房，和大片感。回头看，这些成本是拿不回来的，丢了 100 亿美元。现在 Disney 已经认识到这点，开始让大片重回电影院。对 Disney+ 过去的战略认输。
Disney+ 的错误在于用大片获客的成本实在太高。花那么多钱做的大片，只需要一两个月低价会员费就都看完了，而且很容易和 Netflix 互换。Netflix 会员多，每个片子的投入分摊更低。平台越大越吃香。老大的日子都不好过，老二 Disney+ 只能吃渣。
花了这么多钱养 Disney+，从投资回报最大化上看，这是个错误的决策。下面有更详细的分析。如果能回到过去，更好的路线就是继续在电影院放，把转播权卖给其他渠道（Prime、Comcast、Netflix 等），把钱返回股东。这样公司丧失一些自主权，但股东回报最大。传统媒体业的衰退是大势所趋。
五、Netflix、和流媒体的天花板
（有人说 Disney+ 是关键，其体量接近 Netflix 了，认为流媒体业务值钱，可以盈利）
先说 Netflix。虽然 Netflix 和迪士尼是有些市场差异的，但差异不大。
先说 Netflix 是做什么的，是 kill time，治无聊的，不是学习和欣赏大片的，因为 Netflix 内容，质量真的不咋地，主要是需求决定的。这也是为什么 Netflix 发现，低价加长广告有需求，反正都是 kill time，呵呵。
但人的注意力越来越短，短视频竞争力和 kill time 能力也很强，有替代作用。所以 Netflix 盈利能力不强，群众付费意愿到一定程度而至。但这个流媒体业务虽然把传统电影媒体业 disrupt 了，但自己正逐渐被 YouTube、其他新的流媒体、短视频们所排挤，到了天花板。
但流媒体虽然颠覆了传统电影的播放形式，但这种模式同时也抑制了电影的创新，低成本的创造了大量低质量的节目。为什么呢？
Netflix 电影模式下，谁还知道 Netflix 电里演员和导演名字呢？
因为 Netflix 存心不让市场知道浏览量（票房），不把流量价值转移到导演演员身上，这样整个电影制造的产业链都成了 Netflix 类的发薪雇员，这么做会降低制造成本，但同时也抹杀了人的创造力。因为导演和演员基本上是按节目数加一些浏览量奖金，失去了拿票房分成的探索、和创新动力。
这也是为什么流媒体到了天花板。质量差，创新精神赶不上拿分成的 Up 主和 Mr Beast 们了。
创造一大堆的地质量电影连续剧的需求是很有限的，再加上各个新旧流媒体、YouTube、短视频、社交媒体、网游、和未来元宇宙的竞争 Netflix 也就到顶了，从此开始走下坡路了。
如果 Netflix 高管误判自己的局势，仍旧放债借钱做片，以后可能会出现流动性危险（旧债到期的还债危机），尤其是当会员数开始下降的时候，会导致股票大跌。我猜这种可能会发生在未来五年。
Netflix 现价：337.7
五年之内：跑输大盘 交易区间 200-450 （现价高估）
六、Disney+ 的失败原因
单纯复制 Netflix 是一个 Disney 的战略错误。因为用 Netflix 模式，再做也做不过 Netflix，最后还把 Netflix 的弱点学过来了。
流媒体平台的特点是看的人数越多，内容制作成本分摊越低，这样也会容易有更丰富的内容，也就同时吸引更多观众，产生正反馈循环。还有通过不断扩大内容的数据学习和客户偏好的数据和学习成本，更容易算法预测什么片子该花多少钱，值不值得投资。这是 Netflix 的价值 thesis 所在。所以老大 Netflix 的成本最低，这让老二老三日子都不好过。
Disney+ 是老二位置，更难当。片子质量更好，但总体还是为 kill time，因为家里那个环境决定的。所以大片子放到电影院更门当户对，大家也会带家人朋友一起怡情，付费意愿更强一些。
Disney+ 不计血本的上，但流媒体本身已经进入存量市场，流媒体只能彼此厮杀分有限的饼。已经到天花板，再加上大片上了 Disney+ 后价值被打折，门不当户不对的，所以注定会亏钱。从财务上看，就是花了 100 块的获客成本 CAC，结果发现客户的终生价值 LTV 是 50 块，具体数字我没算，但大致是这个意思。还连续砸了两年的钱，显然是无法持续的。
就是 bad unit economics。明显是个错误。
未来 Disney+ 怎么办呢？继续接电影院下来的旧片就行，这样保持了编剧、导演、演员们的创新精神，而且还可以继续拿流媒体的重播，性价比最高。
在家看流媒体就是 kill time 用的，追新片看创新就去电影院。这样也可以保持 Disney+ 的影片质量高于 Netflix 的口碑，进行差异化竞争。
目前 Disney 正向这个方向纠错。
另外，传统媒体的彼此并购会继续发生，或继续卖给 Cable 网络公司（Comcast、liberty 这类），当引流和打包服务工具。因老四老五老六们都很难活。比如 Hulu、Paramount+ 什么的。
七、Disney 的乐园业务
Disney 的主题公园收入相对稳定，但也会越来越差，这是一个大趋势。最近两年票价收费上涨，但这会让客户消费更低频了，一次收入增长，但未来难以持续。未来除了疫情影响，另外两个逆风因素：1）孩子更多时间在电子游戏、tiktok 和手机上，对蜘蛛侠和公主们和主题公园越来越没兴趣，2）生育率下降，全世界的孩子越来越少，尤其是上海园区影响更大。
尤其是经济下行期，乐园业务属于奢侈性消费，收入弹性大，会受较大影响。
八、Iger
Disney+ 是 Iger 的最后一个骄傲，也是他为 Disney 未来赋予的希望，全力攻流媒体也应该是他离开前为 CEO 定的主要方向，但这个错误代价太大了。他 2020 年初临走时是迪士尼业务的关键转折点，是艰难期开始（和疫情无关），不知道是不是有意选择的甩锅点。2022 年又回来，Disney+ 战略明显失败。
虽然我也不太喜欢 Iger，就像开篇文章里揭露的 有些自大 不放权，但目前还是他最合适。他理解 Disney 的艰难 也学了不少教训，目前感觉重回电影院的方向还是对的。
九、Disney 估值
现价：99
未来 5 年：跑输大盘
未来两年股价区间：60-100。如果放个 60 的买单，两年之内 80% 能买到。目前是股价高端。
$ 迪士尼 ( DIS ) $ $ 奈飞 ( NFLX ) $
/xz